Ich wurde 1946 in Detroit geboren, wobei die Wurzeln meiner Familie im fernen Litauen liegen. Schon in der Grundschule war ich nach eigenen Angaben hyperaktiv, ständig unruhig und konnte mich kaum auf meinem Platz halten – meine Zweitklasslehrerin drohte sogar einmal damit, mich festzubinden. Gleichzeitig besaß ich eine enorme Faszination für die Wissenschaft und liebte es, winzige Insekten durch mein Mikroskop zu studieren, um die versteckte Realität der Welt zu ergründen. Diese tiefgreifende Neugier übertrug ich später auf die Wirtschaftswissenschaften, angetrieben von dem Wunsch, das reale, ungeschönte Verhalten von Menschen und Märkten zu entschlüsseln.
Die Finanzwelt erscheint oft wie ein präzises Uhrwerk, doch wer genau hinsieht, erkennt die menschlichen Abgründe hinter den Zahlenkolonnen. Es ist ein Seiltanz zwischen kühler Berechnung und kopflosen Kurzschlussreaktionen. In meiner akademischen Laufbahn wuchs schnell der Zweifel an der klassischen Theorie, dass Finanzmärkte und Investoren stets vollkommen rational handeln und Märkte effizient sind. Vielmehr lassen wir uns von Emotionen, „Animal Spirits“ und Herdentrieb leiten, wodurch sich Markttrends wie regelrechte Epidemien von Mensch zu Mensch ausbreiten.
Die Anatomie einer Blase: Von Tulpen und Technologieaktien
Ein zentrales Thema meiner Arbeit ist die Erkenntnis, dass Narrative – also die Geschichten, die wir uns gegenseitig erzählen – die Märkte weitaus stärker bewegen als nackte Fakten. Ein Fakt allein, wie etwa eine Zinsänderung, bewegt keine Massen; erst die Interpretation, das Narrativ, verleiht ihm Bedeutung und löst Handlungen aus. Denken Sie nur an den Aktienmarkt vor dem Jahr 2000. In meinem Buch „Irrational Exuberance“ (Irrationaler Überschwang) warnte ich eindringlich vor der massiven Blase, während die Mehrheit noch an ein neues Zeitalter unendlichen Wachstums glaubte. Kurz darauf platzte die Blase prompt, und es dauerte über ein Jahrzehnt, bis sich die Märkte von dieser Bewertungsexpansion erholten.
Dieses Phänomen ist nicht neu. Ob es die Tulpenmanie im 17. Jahrhundert oder die Immobilienkrise von 2007 war – das Muster bleibt gleich. Menschen neigen dazu, unabhängig denkende Urteile aufzugeben, sobald eine Mehrheit eine andere Meinung vertritt. Wir nutzen oft nur einen Bruchteil unserer rationalen Kapazität, wenn wir investieren, und folgen stattdessen dem „Social Proof“ unserer Mitmenschen. Eine spekulative Blase ist somit eine soziale Epidemie, die durch psychologische Ansteckung und verstärkte Berichterstattung in den Medien genährt wird.
Das CAPE-Ratio: Ein schärferer Blick durch die Konjunkturbrille
Um solche extremen Übertreibungen und Fehlbewertungen besser sichtbar zu machen, entwickelte ich das zyklisch adjustierte Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE), das heute vielen als Shiller-KGV bekannt ist. Das Problem des klassischen Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) liegt in seiner Kurzsichtigkeit: Es betrachtet nur die Gewinne der vergangenen zwölf Monate und ist damit extrem anfällig für kurzfristige Schwankungen. In einer Boomphase explodieren die Gewinne konjunkturbedingt, was das traditionelle KGV künstlich niedrig und Aktien fälschlicherweise günstig erscheinen lässt.
Mein Ansatz hingegen glättet diese Ausschläge durch zwei entscheidende Anpassungen:
- Zyklische Glättung: Wir verwenden den Durchschnitt der Unternehmensgewinne der letzten zehn Jahre, um extreme Ausreißer in Boom- oder Krisenjahren zu neutralisieren.
- Inflationsbereinigung: Um Gewinne über ein Jahrzehnt hinweg vergleichbar zu machen, werden alle historischen Erträge mittels des Verbraucherpreisindex (CPI) an die heutige Kaufkraft angepasst.
Diese Methode schafft ein robustes Fundament für eine langfristige Marktbewertung. Ein Blick in die Finanzhistorie beweist den Wert dieser Betrachtung: Wenn das Shiller-KGV Extremwerte von über 35 erreicht – wie es beispielsweise 1929, 1966 oder zur Jahrtausendwende der Fall war –, folgten für Anleger auf lange Sicht oft zähe Phasen mit schwachen oder gar negativen realen Renditen. Der langfristige Durchschnitt in den USA liegt historisch bei etwa 16 bis 17. Werte, die deutlich darüber liegen, sind oft ein klares Warnsignal für das Risikomanagement.
Jenseits der Kennzahl: Zinsen, Zeit und wahre Werte
Natürlich weiß auch ich, Robert J. Shiller, dass meine Kennzahl keine unfehlbare Kristallkugel für das kurzfristige Markt-Timing ist. Die Finanzwelt wandelt sich kontinuierlich: Veränderte Bilanzierungsrichtlinien, der Trend zu massiven Aktienrückkäufen statt Dividenden und Phasen extrem niedriger Zinsen können das CAPE nach oben verzerren. In einem Umfeld strukturell niedriger Zinsen sind höhere Bewertungen mathematisch oft gerechtfertigt, da zukünftige Cashflows geringer diskontiert werden.
Genau deshalb haben wir 2020 das Excess CAPE Yield (ECY) vorgestellt. Diese Kennzahl nutzt die inverse CAPE-Ratio und zieht davon den risikofreien realen Zinssatz ab. Das ECY ermöglicht eine Schätzung der Mehrrendite von Aktien gegenüber sicheren Anlagen und integriert das Zinsniveau explizit in die Bewertung. Dennoch ersetzt keine einzelne Kennzahl eine ganzheitliche Analyse. Wahre Stabilität im Portfolio erfordert Disziplin, eine vernünftige Asset-Allokation und die Fähigkeit, das „Marktrauschen“ auszublenden.
Am Ende ist das Shiller-KGV wie ein Leuchtturm im konjunkturellen Nebel. Es zwingt uns, den wahren, langfristigen Ertragswert eines Marktes zu betrachten und nicht der süßen Versuchung des perfekten Timings zu erliegen. Geduld ist oft das beste Gut, denn während die Märkte kurzfristig auf wilder Bahn tanzen, belohnt der Zinseszins vor allem die Dauer der Anlage, nicht das Tempo.